機構資金湧入、代幣化股票與流動性演變：VanEck投資經理洞察加密市場未來

隨着加密貨幣市場經歷多輪牛熊交替，VanEck投資組合經理Pranav Kanade無疑是洞察機構資金流向的絕佳視角。在最新深度對話中，他揭示了機構投資者的策略轉變、流動性代幣市場的結構性機遇，以及對即將到來的代幣化股票浪潮的前瞻思考，尤其是2022年市場崩盤後機構如何重新審視其在加密領域的資本配置。

機構資金真正進入加密領域的方式

機構資金正逐步進入加密領域，主要表現爲兩種形式：直接購買相關資產和通過資產代幣化建立鏈上產品。這兩類機構羣體有所不同，前者爲資產購買者，後者專注於產品開發。

全球資本流動主要由家族辦公室、高淨值個人、捐贈基金、基金會、養老金和主權財富基金等掌控。這些資本持有者通常通過被動策略（如ETF）或主動策略（如專業管理者）進行投資決策。

機構以多種方式涉足加密領域，但尚未真正"到來"。家族辦公室可能較早進入，看中流動性回報潛力。去年，許多機構開始購買比特幣ETF。另一種方式是通過風險投資，尋找大型藍籌管理者進行分配。然而，目前仍有許多機構未涉足流動性資產或其代理領域，這正是當前的優勢所在。

流動性代幣市場的機遇與挑戰

自2022年以來，約600億美元資本流入種子前和種子輪階段的風險投資項目。許多創始人傾向通過代幣形式實現退出，而非傳統IPO路徑。從種子輪到IPO通常需6至8年，而代幣發行僅需約18個月。對某些業務模式而言，代幣形式退出更具吸引力。

然而，這種趨勢也暴露出市場的流動性問題。許多通過代幣退出的項目在過去12至24個月內，代幣價格普遍下跌，原因是缺乏足夠的市場需求支撐這些代幣價值。在傳統金融市場中，風投支持的公司IPO時有深度的公共股權市場支撐，但流動性代幣市場尚未形成類似生態。這使部分資本池意識到其在風險投資領域的過度配置問題。

資金從早期投資轉向流動性資產

加密市場中供需不平衡現象顯著，特別是在流動性方面。由於資本供應不足，而市場對代幣和項目需求巨大，投資者需在衆多代幣中篩選出具潛力的項目。CoinMarketCap上99.9%的代幣都是垃圾，價值遠低於市場價值。只有極少數有明確產品市場契合、能產生收入並回饋token持有人的項目才值得關注。

若未來除比特幣、以太坊和穩定幣之外的所有加密貨幣市值（目前約7500億美元）實現數倍增長，某些項目將直接受益，其代幣可能吸引大部分價值流入。這類投資被認爲風險調整後具較高回報潛力，同時保留流動性優勢。投資者可隨時調整策略，在享受類似風險投資回報的同時，保有退出靈活性。

收入模式與現金流重要性

加密行業面臨二元選擇，要麼成爲互聯網附屬品，要麼需專注創造實際價值（如收入）。世界上大多數大型資本池，要麼想配置"價值存儲"資產，要麼關注"資本回報型"資產。

加密行業一直回避如何證明其資產真正價值的問題。這種回避部分由於監管壓力，許多項目試圖避免被歸類爲證券，轉而採用"社區貨幣"或"價值存儲"等敘事。然而，如果加密行業希望吸引主流資本，就必須專注於產品市場契合度，並明確說明這些資產爲何具有價值。

代幣化股票：下一個萬億級市場

市場未來演變可能有兩種主要方向。一是通過代幣化股權普及推動市場市值增長，例如傳統企業選擇以代幣形式而非股權形式退出市場。代幣化股權不僅具備傳統股權屬性，還可通過可編程功能實現更多用途，如獎勵用戶或創作者。

另一種情況是現有資產價格漲，類似此前的"山寨季"。如再次出現類似疫情期間的刺激性政策，投資者可能將資金投入尚未大幅漲的資產，推動山寨幣價格上升。

穩定幣立法與新機遇

穩定幣立法即將通過，預計將推動一系列公司採用穩定幣以優化業務成本結構。一些投資者已開始關注公開市場中可能受益於穩定幣的企業，從互聯網公司到電子商務平台、零工經濟和體育博彩等領域，分析其支付給銀行系統的費用佔成本基礎的比例，並評估利用穩定幣是否能有效降低成本。

若某些企業利用穩定幣能將毛利率從40%提升至60%-70%，其盈利能力和市場估值倍數都可能顯著增加。這一領域目前尚未受到加密投資者和公開股權投資者的廣泛關注，是一種非對稱的投資機會。

L1估值：現在與未來

大多數L1代幣不會享有類似比特幣的"貨幣溢價"。市場最終會將這些代幣視爲基於現金流倍數估值的資產，這種視角下，有些L1代幣被低估，有些被高估，還有一些估值合理。

關鍵在於關注未來2至5年的發展。各個區塊鏈都有其區塊空間的消費者，如ETH的L2和Solana的面向消費者應用程序。需考慮當前在這些鏈上構建應用的開發者，如果其應用在未來取得巨大成功，將對鏈的區塊空間產生多大需求。同時，這些鏈也在不斷擴展其區塊空間供應。假設供需兩端同步擴展，那麼未來這些鏈的收入規模將如何變化？基於未來收入水平，當前資產的估值是否合理？這些問題將成爲判斷L1資產長期價值的重要依據。

基礎設施與應用的未來

目前尚未有任何殺手級應用從其所在鏈遷移並獨立構建完整技術棧的案例出現。如果應用選擇獨立構建技術棧，可能會帶來兩種結果：一是用戶流失，二是用戶體驗增強並實現更高利潤。然而，這一問題的答案仍未明確。

L1基礎設施可能會出現類似雲計算領域的格局，應用可能在少數巨頭之間切換，而非自建鏈。當前階段，持有流動性資產的價值在於能夠靈活調整投資策略，一旦殺手級應用能完全替代底層基礎設施並獨立運作，持有L1資產的策略可能需要重新評估。

加密貨幣是否通過現有Web2巨頭決定在其上構建或利用這些技術而走向主流？還是通過VC支持的初創公司創造出殺手級應用而走向主流？這個問題的答案將影響整個行業的發展方向。