Gerçek Dünya Varlıklarının Kripto Varlıklar Pazarındaki Gelişimi

Gerçek dünya varlıkları ( RWA ) kavramı, kripto varlıklar piyasasında uzun zamandır var. En azından 2018 yılına kadar izlenebilir. O zamanlar varlık tokenizasyonu ve menkul kıymet tokeni ihracı, günümüzdeki RWA ile birçok benzerliğe sahipti. Ancak, düzenlemenin yetersizliği ve belirgin bir kazanç avantajının olmaması nedeniyle, bu erken dönem denemeleri ölçeklenebilir bir piyasa oluşturmayı başaramadı.

2022'de, ABD faiz oranlarının artmasıyla, ABD Hazine bonosu getirisi, Kripto Varlıklar sektöründeki stabilcoin kredi faiz oranlarının belirgin şekilde üzerinde oldu. Bu nedenle, ABD Hazine bonosunu teminat olarak kullanarak tokenleştirmek, Kripto Varlıklar sektörü için giderek daha cazip hale geliyor. Bazı olgun DeFi projeleri ve geleneksel finans kurumları, RWA alanını keşfetmeye başlamıştır.

Son iki yılda, piyasada bazı gayrimenkul RWA projeleri ortaya çıktı. Bu projeler gayrimenkul yatırım pazarını genişletmeyi, yatırım ürünlerini çeşitlendirmeyi ve yatırım eşiğini düşürmeyi amaçlıyor. Bu yazıda bu projelerin tasarım avantajları ve dezavantajları ile potansiyel pazarları analiz edilecektir. Bu projeler esas olarak Kuzey Amerika gayrimenkulüne yönelik olduğundan, ilgili politikalar ve piyasa koşulları da esasen Kuzey Amerika pazarını kapsayacaktır.

Tokenleşmiş Gayrimenkul Pazarının Yöntemleri

Gayrimenkul piyasası büyük yatırım fırsatları barındırıyor. Mart 2023'te yapılan bir araştırma, Kuzey Amerika'daki halka açık gayrimenkul piyasasının değerinin 1.3 trilyon dolar, dünya genelindeki halka açık gayrimenkul piyasasının ise 2.66 trilyon dolar olduğunu göstermektedir.

Tokenleştirilmiş gayrimenkul pazarı esas olarak aşağıdaki yollarla gerçekleştirilir:

1. Parçalanmış Gayrimenkul Mülkiyeti Finansmanı
2. Belirli Bölge Gayrimenkul Pazar Endeksi Ürünü
3. Gayrimenkul Token Teminatlı Kredi

Ayrıca, gayrimenkul tokenizasyonu varlıkların şeffaflığını ve yönetişim demokrasisini artırabilir.

Gayrimenkul RWA ve Gayrimenkul Yatırım Ortaklıkları ( REIT ), parçalı yatırım fırsatları sunma konusunda benzerlikler taşımakta, her ikisi de yatırım bariyerlerini düşürmekte ve gayrimenkulün likiditesini artırmaktadır. Ancak, geleneksel REIT'ler genellikle yatırımcılara yönetim veya mülkiyet sağlamamakta, merkezi bir işletim modeli sürdürmektedir. Bununla birlikte, REIT'in düzenli işleyişi hala Gayrimenkul RWA projeleri için bir referans sağlamaktadır.

Son iki yılda gayrimenkul RWA projelerinin işletimini gözlemleyerek, avantajları ve dezavantajları hakkında daha net bir anlayışa sahip olduk:

Avantajlar:

• Yatırım eşiğini düşürmek
• Likiditeyi artırmak
• Sınır Ötesi Yatırımları Basitleştirme
• Şeffaflığı artırmak

Eksiler:

• Belirsiz düzenleme
• Teknolojik Risk
• Hukuk uygulama zorluğu yüksek
• Yönetimi karmaşık

Her bir projeye özgü olarak, yönetim ve ürün yöntemlerinin farklılığı nedeniyle, gerçek operasyonlarda karşılaşılan durumlar da birbirinden farklıdır.

Vaka Analizi

Aşağıda üç temsilci gayrimenkul RWA projesi analiz edilecektir. Dikkat edilmesi gereken nokta, bu projelerin hala erken aşamada olduğu ve henüz uzun süreli geniş bir piyasa doğrulaması ve testinden geçmediğidir.

RealT

RealT, 2019 yılında piyasaya sürüldü ve en eski gayrimenkul RWA projelerinden biridir. Ana olarak Ethereum ve Gnosis blockchain'leri aracılığıyla ABD konut mülklerini tokenlaştırarak bireysel yatırımcılara yönelmiştir.

RealT, konut mülkü satın alır ve ABD yasalarına göre sahip olduğu mülkü tokenleştirir. Mülkün yönetimi, bakımı ve kira tahsilatı üçüncü taraf bir kurum tarafından gerçekleştirilir. Masraflar düşüldükten sonra, kira, token sahiplerine dağıtılır. RealT tokenleştirme sürecinden sorumludur, ancak mülkü elinde bulunduran şirketle hukuken ayrıdır. Eğer bu şirket temerrüde düşerse, token sahipleri mülkü yönetmesi için başka bir şirket atama hakkına sahiptir. Dikkate değer bir nokta, bu anlaşmanın RealT'ye piyasaya sürdüğü mülk tokenlerine yatırım yapma zorunluluğu getirmediğidir.

Kullanıcılar mülk tokenlerine sahip olduklarında, her ay bu evin kirasından pay alabilirler, ancak yaklaşık %2,5 bakım rezervi ve yaklaşık %10 yönetim ücreti düşülmelidir.

Bir gayrimenkul örneği olarak, toplam değer 323,020 dolar, her bir token 52.10 dolar, toplam 6,200 token. Aylık kira geliri 2,600 dolar, 622 dolar işletme ve yönetim giderleri düşüldükten sonra, net kar 1,978 dolar, yıllık toplam 23,736 dolar. Her bir token 3.83 dolar dağılım elde ediyor, yıllık faiz oranı %7.35.

Bu mülk için, RealT piyasaya %100 token sunmuştur, müşterilerle ortak yatırım yapmadan, neredeyse risksiz bir işletim modeli sürdürmüştür. Yönetim kurumu kiralardan %8, bakım ücretlerinden ise kalan kısmı alır, yatırım platformu yalnızca tokenleştirme, yönetim kurumunu seçme ve yönetimi denetleme için %2 ücret almaktadır. Bu yöntem, RealT ekibinin nitelikli mülkler bulmaya ve tokenleştirmeye odaklanmasını sağlamaktadır.

Ancak, mülkiyetin dağıtılması riskin dağıtılmasına yardımcı olsa da, zorluklar da getirmektedir. Yatırımcıların yatırım payı çok küçük olduğunda, şirketin yönetim maliyetleri sürdürülemez derecede yüksek olabilir. RealT ile gayrimenkul token sahipleri arasında çıkar çatışmaları olabilir. Eğer RealT gayrimenkulde fazla hisseye sahipse, yönetim maliyetlerini düşürmek için çaba göstereceklerdir; ancak eğer hisse çok büyük olursa, token likiditesini azaltacak ve küçük hissedarlar denetim sorumluluğunu yerine getiremeyebilir. Öte yandan, eğer RealT hisseyi çok az bulunduruyorsa, yönetim organını seçme ve denetleme konusunda motive olmama ihtimalleri yüksektir; bu da birçok küçük yatırımcı için etkili bir yönetim denetimi sağlamayı zorlaştıracaktır.

RealT pazarındaki en son satılan on mülk token'ini inceleyerek ve blok zinciri tarayıcısını kullanarak sahip sayısını bulduğumuzda, RealT'nin mülkleri farklı sayılarda token'a böldüğünü ve her token'ın fiyatının yaklaşık 50 dolar olduğunu keşfettik. Çoğu mülk Detroit'te yer almakta ve yaklaşık 500 token sahibi bulunmaktadır; bunlardan iki mülkün sahibi 1,000'den fazla kişidir.

Yatırımcıların yatırım alanını analiz ettiğimizde, yaklaşık %90'ının RealT yatırımcılarının 500 doların altında yatırım yaptığı, %9'unun 500-2.000 dolar arasında yatırım yaptığı ve %1'inin 2.000 dolardan fazla yatırım yaptığı görülmektedir. Bu, RealT'nin belirli bir ölçüde perakende yatırımcılar için gayrimenkul yatırım piyasası oluşturduğunu ve konut piyasasının likiditesini artırdığını göstermektedir.

RealT'nin Gnosis ağındaki cüzdan adresi işlem verilerine göre, bu platform toplamda yaklaşık 6 milyon dolar kira dağıttı. Platform ücreti, kiraların yaklaşık %2.5-3'ü kadardır ve bu, son iki yılın gelirinin yaklaşık 15-18 bin dolarına eşdeğerdir. Ancak, RealT'nin gayrimenkul yatırımlarına katılması talep edilmediğinden ve katılım seviyesinin açık bir şekilde sınırlandırılmadığı veya belirtilmediğinden, kira gelirlerinden elde ettiği gerçek kar bilinmemektedir.

Şirket yapısı açısından, RealT, Delaware'de ana işletme varlığı olarak Real Token Inc.'i kurmuştur ve herhangi bir gayrimenkul varlığına sahip değildir. Ayrıca, hukuki süreçleri basitleştirmek amacıyla gayrimenkul şirketleri serisinin ana şirketi olarak Real Token LLC'yi de kurmuştur, yine gayrimenkul varlıklarına sahip değildir. Son olarak, RealT, her bir yatırılan gayrimenkul için ilgili bir dizi LLC kurmuştur ve bunlar, belirli gayrimenkullere ve ilgili token'lara sahip olan Real Token LLC'nin alt şirketleridir. Bu yapı, tek bir gayrimenkul ile ilgili sorunların diğer gayrimenkulleri veya ana şirketin operasyonlarını etkilememesini sağlamayı amaçlamaktadır.

Parcl

Parcl, kullanıcıların küresel emlak pazarındaki fiyat değişimlerini ticaret yapmasına izin veren bir DeFi yatırım platformudur. Parcl, AMM yapısı aracılığıyla emlakla ilgili sentetik varlıkları piyasaya sunar. Parcl, belirli bölgelerin emlak endeksini satış tarihine dayalı olarak oluşturmak için Parcl Labs Fiyat Beslemesi'ni tanıttı. Yatırımcılar, emlak fiyat trendleri üzerine spekülasyon yaparak alım veya satım pozisyonları oluşturabilirler.

Bu yöntem, gerçek mülk alım satımına ilişkin hukuki sorunları önler. RWA proje standartlarına tam olarak uymasa da, Parcl birçok tanınmış kuruluşun yatırımını aldı ve gayrimenkul RWA ürünlerinin çeşitlendirilmesi konusunda dikkate değer.

Parcl'ın test ağı 2022 Mayıs'ta Solana üzerinde başlatıldı, mevcut TVL yaklaşık 16 milyon dolar. Ancak bir yılın üzerinde bir süredir faaliyet göstermesine rağmen, Parcl pek fazla ilgi görmemiş gibi görünüyor, günlük işlem hacmi 10 bin doların altında, günlük aktif kullanıcı sayısı 50'nin altında.

Parcl'in ürünleri kullanımı kolay ve hızlı bir şekilde güncelleniyor, fiyat sağlayıcıları ve endeks piyasa tasarımı oldukça olgun. Operasyon açısından, Parcl ekibi aktif olarak kullanıcı kazanım planları sunuyor. Tüm bu avantajlara ve tanınmış yatırım kurumlarının desteğine rağmen, Parcl hala nispeten düşük bir piyasa ilgisi ve payı sürdürüyor, kullanıcı tabanı küçük, işlem hacmi sınırlı. Bu, bir ölçüde kripto varlıklar pazarının gayrimenkul endeks ürünlerini karşılamaya henüz hazır olmayabileceğini gösteriyor.

Reinno

Bazı büyük kripto varlık şirketleri de gayrimenkul RWA ürünlerini keşfediyor. Ripple, ekibinin kullanıcıların mülklerini tokenlaştırmalarını ve ipotek almalarını desteklemeye çalıştığını duyurdu. MakerDAO da ortaklarıyla birlikte gayrimenkul ipoteği kredisi keşfediyor. RealT, ihraç ettiği mülk tokenlerini kredi teminatı olarak kullanma seçeneği sunuyor, ancak bu daha çok token kredisi ürününe benziyor ve bireysel mülk sahiplerinin sermaye likiditesini önemli ölçüde artırmıyor.

Reinno, 2020 yılında piyasaya sürülen ve 2022'de faaliyetini durduran bir projedir. Piyasada fazla iz bırakmamış olmasına rağmen, iki önemli gayrimenkul RWA ile ilgili ürün tanıtmıştır.

İlk ürün, tokenleştirilmiş gayrimenkul temelli kredi hizmetidir. Gayrimenkul sahipleri, gayrimenkul belgelerini Reinno'ya sunabilir, onaylandıktan sonra Reinno, Delaware'de özel amaçlı bir taşıyıcı şirket (SPV) oluşturacaktır. Ardından, gayrimenkul için token oluşturmak üzere akıllı sözleşmeler yapılır, sahipler tokenlerini teminat olarak yatırabilir ve kredi alabilirler; kredi limiti token değerine dayanır.

İkinci ürün, konut kredisi finansmanıdır. Kullanıcı, banka konut kredisi ile gayrimenkul satın aldıktan sonra, gayrimenkul mülkiyetini tokenleştirerek finansman sağlayabilir. Elde edilen fonlar, banka konut kredisini geri ödemek için kullanılır, ardından müşteri sabit bir faiz oranı ile sözleşmeye geri ödeme yapar.

Reinno'nun operasyonu hala merkezi ve çevrimiçi olmayan bir modeldir, müşterilerin genellikle ofise giderek mülk belgelerini teslim etmeleri gerekmektedir. Bu yöntemde bazı belirgin riskler bulunmaktadır:

1. Eğer borçlu kredi ödemelerini durdurursa, Reinno bir tokenleştirme hizmet sağlayıcısı olarak, borçluya dava açmakta zorluk çeker. Reinno, teminat olarak verilen gayrimenkulü gerçek anlamda sahiplenmez; krediler, Reinno aracılığıyla fon sağlayan kullanıcılar tarafından sağlanır. Kredi verenler ile borçlular arasında doğrudan bir sözleşmenin olmaması, özellikle parçalı gayrimenkul token finansmanı bağlamında, kredi verenleri koruyan yeterli bir yasal çerçevenin bulunmaması sorununu ortaya çıkarır.

2. Eğer mülk sahibi, borç aldıktan sonra evi satarsa veya bankaya ipotek kredisini ödemeyi durdurursa, mülkün mülkiyetinin devrinin Reinno tarafından etkili bir şekilde engellenmesi zorlaşabilir ve bu, kredi verenin mülk değerinde "çift harcama" ile sonuçlanabilir.

Bu riskler, projelerin faaliyetlerini durdurmasının nedenlerinden biri olabilir. Gelecekte gayrimenkul RWA'nın bu sorunları çözmek için daha olgun bir hukuki çerçeveye ihtiyacı var.

Sonuç

Gayrimenkul RWA hâlâ nispeten yeni bir kavramdır ve henüz belirgin bir piyasa ölçeği veya lider projeler oluşmamıştır. Şu anda işletilen projeler, piyasa ölçeği ve kullanıcı tabanı açısından nispeten küçük bir ölçektedir. Bu alan, sıkı uyumlu işletim ve olgun bir hukuki çerçeve gerektirmektedir. Bazı projeler, operasyonel riski azaltmak için risk ayrıştırması yapan şirket yapıları benimsemekte veya gayrimenkul ile ilgili finansal ürünleri yatırım hedefi olarak seçmektedir. Ancak, gayrimenkul RWA'nın maksimum potansiyelini tam olarak kullanabilmek için - gayrimenkul alım, satım ve ipotek dahil - yasama ilerlemesi ve operasyonel uyum kaçınılmazdır.

Yasal anlamda, şu anda net ve tutarlı bir gayrimenkul RWA çerçevesi oluşturulmamıştır. Amerika'daki farklı düzenleyici kurumlar, tokenların sınıflandırılmasında görüş ayrılıkları yaşamaktadır, bu da kuralların belirsizliğine ve sürecin karmaşasına yol açmakta, bu da potansiyel yatırımcıları tehdit edebilir ve gayrimenkul tokenizasyonunun uzun vadeli geçerliliğini tehlikeye atabilir.

Düzenleyici durum karmaşık olmasına rağmen, birçok tanınmış finans kurumu ve Kripto Varlıklar şirketi gayrimenkul RWA üzerinde çalışmaya devam ediyor; sınırlı sayıda proje 1-2 yıllık operasyon süresinde ürünün uygulanabilirliğini sınırlı bir şekilde kanıtladı. Gayrimenkul, finansal yatırım alanında geniş bir sektördür ve ilgili yasal çerçevenin oluşturulması ve geliştirilmesiyle birlikte, gayrimenkul RWA'nın hızlı bir gelişme yaşaması bekleniyor.