No início de 2025, com a liquidez do mercado secundário se esgotando, uma onda de altcoins impulsionadas por “narrativa + airdrop” teve suas bolhas estouradas de maneira severa.

Inúmeras altcoins desabaram para novas mínimas, enquanto a dominância de mercado do Bitcoin atingiu 62,1%, seu maior patamar em cinco anos, e o Índice de Temporada de Altcoins afundou para o recorde negativo de 4 em maio de 2023.

No entanto, “utility tokens” como Uniswap (UNI), Aave (AAVE), Pendle (PENDLE) e Hyperliquid (HYPE) captaram capital na contramão do mercado, com valorização tanto no preço quanto nas receitas on-chain. Esses tokens têm em comum o fato de gerarem fluxo de caixa real e auditável do protocolo, com retorno de valor para os detentores por meio de recompra, divisão de receitas ou recompensas de staking.

Este artigo explora a lógica dos fluxos de capital após o colapso da bolha de venture capital e utiliza quatro projetos de destaque como estudo de caso para mostrar como a “era do P/L on-chain” vem transformando os paradigmas de avaliação cripto.

Cenário de Mercado: Narrativas Perdem Fôlego, Fluxo de Caixa Vira Raridade

• Desaceleração dos VCs: No 2º trimestre de 2025, a captação global de recursos para cripto caiu para US$ 4,99 bilhões, retração de 21% em relação ao trimestre anterior — o menor valor trimestral desde 2020 — diante da cautela dos investidores em relação a projetos baseados apenas em narrativa.
• Capital retorna ao DeFi blue chip: O Bitcoin manteve sua força e liderança, mas houve fragmentação crescente no DeFi. Protocolos com ciclo fechado de receita e distribuição viram seu TVL e volume de negociação seguirem em alta. O TVL da Pendle passou de US$ 5,59 bilhões em julho, quase triplicando no ano.
• Pilares de avaliação mudam: Em ciclos clássicos de aversão ao risco, investidores priorizam pagar por fluxo de caixa palpável em vez de prêmio de narrativa.

O que são “Utility Tokens”?

Definição: Tokens que permitem aos detentores participar das receitas do protocolo (captura de taxas) ou aumentar de forma indireta o “EPS on-chain” (lucro por token comprovável) via mecanismos como recompra/queima ou repartição de lucros no staking.

Principais Modelos

1. Fee Switch / Partilha de Taxas de Negociação: Redireciona taxas do protocolo aos detentores ou financia recompras (exemplo: GMX).
2. Spread de Empréstimo e Taxas de Liquidação: Aloca o spread e recompensas de liquidação ao tesouro para recompras (AAVE, Maker).
3. Tokenização de Yield: Fragmenta e negocia rendimentos futuros, cobrando taxa do protocolo em cada operação (Pendle).
4. Combustível para Infraestrutura: Taxas do motor de matching de alta frequência usadas no ato para recompras e queima (HYPE).

Panorama dos Quatro Principais Casos

Análise: Como o Fluxo de Caixa Impulsiona a Recuperação de Valor?

Uniswap (UNI)

Originalmente, UNI era visto unicamente como um token de governança. Depois, a Uniswap Foundation aprovou um grande programa de investimento de US$ 165,5 milhões, com os recursos alocados assim:

· US$ 95,4 milhões para subsídios (programas para desenvolvedores, colaboradores principais, validadores);

· US$ 25,1 milhões para operações (expansão da equipe, ferramentas de governança);

· US$ 45 milhões destinados a incentivos de liquidez.

Até agora, o token $UNI ainda não possui mecanismos eficazes de captura de valor ou recompra de tokens.

Aave (AAVE)

A DAO da Aave aprovou recompras semanais de cerca de US$ 1 milhão em AAVE utilizando excedentes do protocolo, e os tokens adquiridos ficam bloqueados no tesouro da DAO:

• Na semana de lançamento, o token valorizou 13% no intradia e o volume de negociações dobrou.
• Spreads de empréstimo e taxas de liquidação garantem fluxo contínuo de caixa ao protocolo. Com o TVL da V3 crescendo 32% em 12 meses, o programa de recompra segue robusto a longo prazo.

Pendle (PENDLE)

Pendle transformou a proposta de derivativos de “yield futuro” em um mercado de negociação em tempo real:

• O protocolo cobra uma taxa de yield de 5% e uma taxa de negociação de 5 bps, criando receitas auditáveis diariamente.
• Estrategistas buscando alto rendimento (por exemplo, YT de stETH superando 11%) atraíram capital expressivo mesmo em ambiente de juros baixos.

Hyperliquid (HYPE)

Como DEX de matching de alta frequência, a Hyperliquid implementou o CoreWriter pré-compilado em julho, permitindo que contratos HyperEVM enviem ordens, liquidem e interajam com o CLOB, tudo integrado ao sistema de recompra e queima on-chain:

• Na semana da atualização, endereços ativos e volume de negociações on-chain atingiram recordes históricos.
• O retorno de valor instantâneo e as altas taxas de negociação de alta frequência fizeram do HYPE um ativo de “fluxo de caixa on-chain” de alta beta.

Três Barreiras para Sobreviver ao Bear Market

1. Fluxo de caixa previsível: Receita e despesas on-chain são totalmente auditáveis; decisões da DAO são transparentes, reduzindo assimetria de informação.
2. Ciclo de recompra e partilha de lucro: O elo entre receita do protocolo e valor do token está codificado nos smart contracts, de modo semelhante às recompras de ações ou dividendos no mercado financeiro tradicional.
3. Atratividade institucional: Métricas objetivas (P/Vendas, P/L) reduzem incertezas de avaliação, facilitando market making e produtos estruturados.

Conclusão

Com o fim das narrativas de venture capital, o mercado agora reavalia os tokens baseando-se em “fluxo de caixa verificável”.

Utility tokens unem receita on-chain, valorização do token e poder de governança, tornando-se ativos resilientes a ciclos de mercado.

À medida que grandes protocolos DeFi adotam Fee Switches, recompras ou compartilhamento de excedentes, observa-se uma mudança no modelo de avaliação do mercado cripto, da narrativa para o fluxo de caixa.

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