Pasar kripto: perkembangan, tantangan, dan jalan keluar

Tahun 2022 adalah tahun yang penuh tantangan bagi industri enkripsi. Dari keruntuhan Luna hingga kebangkrutan 3AC, dan kemudian runtuhnya kekaisaran FTX, serangkaian peristiwa negatif telah membayangi seluruh industri.

Menghadapi situasi seperti ini, bersikeras pada keyakinan tanpa alasan bukanlah pilihan yang bijaksana. Kita perlu mengambil pelajaran dari peristiwa ini dan membuat penilaian yang rasional tentang masa depan industri.

Baru-baru ini, beberapa praktisi senior telah memberikan pandangan mereka tentang peristiwa FTX, yang mencakup analisis terkait beberapa peristiwa black swan, perubahan dalam proses pengambilan keputusan lembaga terpusat, perkembangan pasar di masa depan, dan lain-lain, yang patut kita pikirkan.

Analisis Hubungan Tiga Peristiwa Angsa Hitam

Pada tahun 2022, pasar kripto menghadapi perubahan besar. Daya hancur dan pengaruh dari tiga peristiwa black swan besar: Luna, 3AC, dan FTX jauh lebih besar dibandingkan tahun-tahun sebelumnya. Jika kita meneliti lebih dalam, kita menemukan bahwa krisis ini sebenarnya sudah ditanamkan sejak lama: masalah FTX dapat ditelusuri kembali ke runtuhnya Luna, dan dokumen internal yang terungkap baru-baru ini juga mengkonfirmasi bahwa kekurangan FTX berasal dari periode yang lebih awal.

Kejatuhan cepat Luna adalah contoh klasik dari skema Ponzi: anomali pasar memicu penarikan cepat, nilai Luna yang mencapai ratusan miliar dolar menguap dalam sekejap. Banyak lembaga terpusat tidak siap menghadapi risiko pasar, yang mengakibatkan kerugian besar, seperti 3AC yang dengan cepat berubah dari hedge fund netral risiko menjadi penjudi dengan taruhan satu sisi.

Pada bulan Juni, banyak institusi di pasar memegang posisi asimetris, dengan leverage tinggi untuk membeli Bitcoin dan Ethereum, secara buta percaya bahwa level harga tertentu tidak akan ditembus. Ini menyebabkan saling meminjam antar institusi, yang memicu peristiwa 3AC. Pada bulan September, setelah penyelesaian penggabungan Ethereum, pasar menunjukkan tanda-tanda pemulihan, tetapi runtuhnya FTX yang tidak terduga sekali lagi memicu kepanikan.

Peristiwa FTX dari sudut pandang persaingan bisnis, mungkin merupakan tindakan serangan terhadap pendanaan pesaing. Namun, secara tidak terduga memicu kepanikan di pasar, kebocoran keuangan Sam terungkap, menyebabkan penarikan cepat, dan akhirnya kerajaan bisnis FTX runtuh dengan cepat.

Tiga peristiwa black swan ini mengungkapkan beberapa pertanyaan yang patut dipikirkan:

1. Institusi juga dapat bangkrut. Setelah tahun 2017, banyak pengguna institusi yang masuk, pasar kripto sangat terkait dengan pasar saham AS. Namun, banyak institusi besar di Amerika Utara memiliki kesalahpahaman tentang manajemen risiko dan dunia enkripsi, yang menyebabkan reaksi berantai. Risiko aliran kredit tanpa jaminan antar institusi sangat kuat.

2. Tim kuantitatif dan pembuat pasar juga akan mengalami kerugian besar dalam kondisi pasar yang ekstrem. Pasar bergejolak dengan tajam, terutama selama proses penurunan, kepercayaan institusi menurun, dan dana mengalir keluar dalam jumlah besar, menyebabkan kekurangan likuiditas yang serius. Tim pembuat pasar secara pasif mengubah aset likuid tinggi menjadi aset likuid rendah, menghadapi kesulitan dalam penguncian dan tidak dapat menarik dana.

3. Tim pengelolaan aset juga menghadapi dampak. Mereka perlu mencari imbal hasil risiko rendah di pasar untuk mengembalikan dana kepada investor. Ada dua cara utama untuk mencapai imbal hasil α: pinjaman dan penerbitan token. Tim pengelolaan aset telah mengumpulkan banyak aset pinjaman dan derivatif terkait, kegagalan lembaga dapat memicu reaksi berantai.

Ini mengingatkan pada pasar keuangan tradisional. Pasar kripto telah menyelesaikan lebih dari 10 tahun perjalanan yang setara dengan lebih dari 200 tahun perkembangan keuangan tradisional, dengan contoh-contoh yang baik, tetapi juga mengulangi masalah yang ada dalam keuangan tradisional, seperti perilaku penyalahgunaan dana pelanggan yang muncul dalam kasus FTX. Berbagai tanda menunjukkan bahwa bursa terpusat sedang menghadapi masa senja.

Dalam permainan melawan sifat manusia, kunci privat untuk sementara kalah. Meskipun kepemilikan aset dasar di dunia enkripsi dijamin oleh kunci privat, selama 10 tahun terakhir, bursa terpusat kekurangan mekanisme kustodian pihak ketiga yang wajar untuk membantu pengguna dan bursa mengelola aset, melawan masalah sifat manusia, sehingga bursa memiliki kesempatan untuk menyentuh aset pengguna.

Pendiri FTX, Sam, selalu sibuk dan tidak membiarkan dirinya dan dananya menganggur. Dia sering mentransfer sejumlah besar dana dari dompet panas bursa untuk berpartisipasi dalam pertambangan DeFi. Ketika manusia menginginkan lebih banyak kesempatan, sulit untuk menahan godaan. Banyak aset pengguna disimpan di dompet panas bursa, menggunakan aset ini untuk mendapatkan imbal hasil tanpa risiko tampaknya wajar. Dari Staking hingga pertambangan DeFi, lalu berinvestasi di proyek-proyek awal, ketika imbal hasil semakin besar, perilaku pengalihan mungkin semakin parah.

Pelajaran yang dapat diambil dari peristiwa ini adalah: regulator dan institusi besar harus belajar dari keuangan tradisional, menemukan cara yang tepat untuk menghindari beban tiga peran sekaligus, yaitu bursa, broker, dan kustodian pihak ketiga oleh satu entitas. Pada saat yang sama, diperlukan alat teknis untuk memastikan bahwa kustodian pihak ketiga dan perilaku perdagangan bersifat independen, tanpa kepentingan yang saling terkait. Jika perlu, pengawasan dapat diperkenalkan. Institusi terpusat lainnya di luar bursa terpusat juga perlu menyesuaikan diri di tengah perubahan besar dalam industri.

Lembaga Terpusat: Dari "Besar dan Tidak Jatuh" ke Jalan Rekonstruksi

Kejadian angsa hitam tidak hanya mempengaruhi bursa terpusat, tetapi juga berdampak pada lembaga terpusat terkait. Salah satu alasan utama mereka terkena dampak adalah karena mengabaikan risiko dari pihak lawan (, terutama risiko dari bursa terpusat ). Konsep "terlalu besar untuk gagal" pernah menjadi kesan orang terhadap FTX. Ini adalah kali kedua mendengar konsep ini: pada awal November dalam beberapa diskusi, sebagian besar orang menganggap FTX "terlalu besar untuk gagal". Yang pertama adalah SuZhu yang secara langsung mengatakan: "Luna terlalu besar untuk gagal, jika jatuh akan ada yang menyelamatkan."

Pada bulan Mei, Luna jatuh. Pada bulan November, giliran FTX.

Dunia keuangan tradisional memiliki sistem pemberi pinjaman terakhir. Ketika lembaga keuangan besar mengalami kejadian serius, biasanya akan ada organisasi pihak ketiga, bahkan lembaga yang didukung pemerintah, yang melakukan restrukturisasi kebangkrutan untuk mengurangi dampak risiko. Sayangnya, dunia enkripsi tidak memiliki mekanisme seperti itu. Karena transparansi yang mendasarinya, orang akan menganalisis data di rantai menggunakan berbagai teknik, yang menyebabkan keruntuhan terjadi sangat cepat. Sedikit petunjuk bisa memicu kepanikan.

Fenomena ini adalah pedang bermata dua. Keuntungannya adalah mempercepat pecahnya gelembung buruk, sehingga hal-hal yang seharusnya tidak terjadi cepat lenyap; kerugiannya adalah hampir tidak memberikan kesempatan kepada investor yang bereaksi lambat.

Dalam perkembangan pasar, insiden FTX secara dasar menandai datangnya senja bursa terpusat. Di masa depan, mereka mungkin secara bertahap berevolusi menjadi jembatan yang menghubungkan dunia fiat dan dunia enkripsi, melalui cara tradisional untuk menyelesaikan masalah KYC dan setoran.

Dibandingkan dengan cara tradisional, metode operasi yang lebih terbuka dan transparan di blockchain lebih banyak mendapat perhatian. Sejak 2012, telah ada diskusi tentang keuangan di blockchain dalam komunitas, tetapi saat itu terbatas oleh teknologi dan kinerja, serta kurangnya sarana yang cocok untuk menampungnya. Seiring dengan perkembangan kinerja blockchain dan teknologi manajemen kunci pribadi yang mendasarinya, keuangan terdesentralisasi di blockchain, termasuk pertukaran derivatif terdesentralisasi, juga akan secara bertahap muncul.

Industri memasuki babak kedua, lembaga terpusat perlu melakukan rekonstruksi di tengah sisa-sisa krisis. Fondasi rekonstruksi tetap adalah menguasai kepemilikan aset.

Oleh karena itu, dalam hal solusi teknis, menggunakan solusi teknologi dompet berbasis MPC yang saat ini cukup populer untuk berinteraksi dengan bursa adalah pilihan yang baik. Institusi menguasai kepemilikan aset mereka sendiri, melakukan transfer dan perdagangan aset dengan aman melalui pengawasan pihak ketiga dan kesepakatan bersama dengan bursa, hanya melakukan perdagangan dalam jendela waktu yang sangat singkat untuk meminimalkan risiko pihak lawan dan reaksi berantai yang disebabkan oleh pihak ketiga.

Keuangan Terdesentralisasi: Mencari Peluang di Tengah Krisis

Apakah situasi keuangan terdesentralisasi ( DeFi ) akan lebih baik ketika bursa terpusat dan lembaga sangat menderita?

Dengan banyaknya dana yang mengalir keluar dari pasar kripto, serta lingkungan makro yang menghadapi kenaikan suku bunga, DeFi sedang menghadapi guncangan yang cukup besar: dari segi hasil keseluruhan, DeFi saat ini bahkan tidak sebanding dengan obligasi pemerintah AS. Selain itu, berinvestasi di DeFi juga harus memperhatikan risiko keamanan kontrak pintar. Dengan mempertimbangkan risiko dan imbal hasil, DeFi saat ini tidak terlihat begitu optimis di mata investor yang sudah matang.

Dalam lingkungan yang cenderung pesimis, pasar masih mempersiapkan inovasi. Misalnya, pertukaran terdesentralisasi yang berfokus pada derivatif keuangan mulai bermunculan, dan inovasi dalam strategi pendapatan tetap juga sedang beriterasi dengan cepat. Seiring dengan penyelesaian masalah kinerja blockchain publik, cara interaksi DeFi dan bentuk yang mungkin direalisasikan juga akan mengalami iterasi baru.

Namun, pembaruan dan iterasi semacam ini tidak terjadi dalam semalam, pasar saat ini masih berada dalam fase yang rentan: karena kejadian black swan, para pelaku pasar kripto mengalami kerugian, yang menyebabkan likuiditas pasar sangat kurang, dan juga berarti bahwa manipulasi pasar dalam keadaan ekstrem sering terjadi.

Aset dengan likuiditas yang baik di awal, sekarang sangat mudah untuk dimanipulasi. Begitu harga dimanipulasi, karena ada banyak kombinasi antara protokol DeFi, ini dapat menyebabkan banyak entitas secara tiba-tiba terpengaruh oleh fluktuasi harga token pihak ketiga, dan tanpa alasan muncul utang.

Dalam lingkungan pasar seperti ini, operasi investasi mungkin akan menjadi lebih konservatif. Saat ini lebih cenderung mencari cara investasi yang stabil, dengan mendapatkan peningkatan aset baru melalui Staking. Pada saat yang sama, juga bisa mengembangkan sistem pemantauan waktu nyata untuk situasi anomali di blockchain, melalui ( setengah ) untuk meningkatkan efisiensi operasi secara keseluruhan. Ketika para profesional berpengalaman di industri mulai mengambil sikap optimis yang hati-hati terhadap DeFi, kami juga penasaran kapan seluruh pasar akan mengalami perubahan.

Pembalikan Pasar: Penyebab Internal dan Eksternal Tidak Bisa Dipisahkan

Tidak ada orang yang akan terus menikmati krisis. Sebaliknya, kita semua menantikan perubahan. Namun, untuk memprediksi kapan arah angin akan berubah, kita perlu mengetahui dari mana angin berhembus.

Gelombang fluktuasi pasar sebelumnya kemungkinan berasal dari masuknya investor tradisional pada tahun 2017. Karena ukuran aset yang mereka bawa cukup besar, ditambah dengan lingkungan makro yang relatif longgar, bersama-sama menciptakan gelombang pasar yang panas. Saat ini, mungkin kita harus menunggu hingga suku bunga turun ke tingkat tertentu, dan uang panas mengalir kembali ke pasar kripto, sebelum pasar bearish mengalami pembalikan.

Selain itu, perkiraan kasar sebelumnya menunjukkan bahwa seluruh industri enkripsi (, termasuk mesin penambangan dan pelaku industri ), memiliki total biaya harian antara puluhan juta hingga 100 juta dolar AS. Saat ini, situasi aliran dana di blockchain menunjukkan bahwa aliran dana harian jauh dari biaya yang diperkirakan, sehingga seluruh pasar masih berada dalam fase permainan stok.

Pengetatan likuiditas ditambah dengan permainan stok, kondisi lingkungan yang tidak baik di dalam dan luar industri dapat dianggap sebagai faktor eksternal yang menyebabkan pasar tidak dapat berbalik. Sementara faktor internal yang dapat mendorong industri enkripsi untuk tumbuh berasal dari titik pertumbuhan yang dibawa oleh munculnya aplikasi killer.

Setelah beberapa narasi mereda sejak putaran bull market terakhir, saat ini industri masih belum melihat titik pertumbuhan baru yang jelas. Ketika jaringan layer dua seperti ZK mulai diluncurkan, kami merasakan perubahan yang dibawa oleh teknologi baru, kinerja blockchain publik semakin meningkat, tetapi sebenarnya kami masih belum melihat aplikasi yang benar-benar memiliki potensi besar. Di level pengguna, kami masih tidak jelas apa bentuk aplikasi yang bisa menarik aliran aset pengguna biasa dalam skala besar ke dunia enkripsi. Oleh karena itu, ada dua syarat yang harus dipenuhi untuk mengakhiri pasar bearish: pertama, berakhirnya kenaikan suku bunga makro ekonomi eksternal, dan kedua, menemukan titik pertumbuhan baru yang dapat memicu ledakan aplikasi pembunuh berikutnya.

Namun perlu dicatat bahwa pembalikan tren pasar juga harus sesuai dengan siklus yang melekat pada industri enkripsi. Mengingat peristiwa penggabungan Ethereum bulan September tahun ini, serta pemotongan setengah berikutnya yang akan segera dihadapi Bitcoin pada tahun 2024, yang pertama telah terjadi, sedangkan yang kedua dari sudut pandang industri juga tidak terlalu jauh. Dalam siklus ini, waktu yang tersisa untuk terobosan aplikasi dan ledakan narasi di dalam industri sebenarnya sudah tidak banyak.

Jika lingkungan makro eksternal dan ritme inovasi internal tidak sejalan, maka pemahaman yang ada di dalam industri yang telah berlangsung selama 4 tahun juga bisa terputus. Apakah pasar bearish akan menjadi lebih panjang melintasi siklus, masih perlu diamati dan dipelajari. Ketika faktor internal dan eksternal yang memicu pembalikan pasar tidak dapat dipisahkan, kita juga harus secara bertahap mengumpulkan kesabaran dan secara tepat waktu menyesuaikan strategi investasi dan harapan kita untuk menghadapi lebih banyak ketidakpastian.

Segala sesuatu tidak pernah berjalan mulus, semoga setiap peserta dalam pasar kripto menjadi seorang pembangun yang gigih, dan bukan sekadar penonton yang kehilangan kesempatan.