Waspadai Risiko Diskonto: Analisis Mekanisme dan Risiko Strategi Pendapatan Leverage PT AAVE, Pendle, dan Ethena

Baru-baru ini, di bidang DeFi muncul strategi yang menarik perhatian dan memicu diskusi luas. Strategi ini memanfaatkan sertifikat hasil staking sUSDe dari Ethena di sertifikat pendapatan tetap PT-sUSDe dalam Pendle sebagai sumber pendapatan, dan memanfaatkan protokol pinjaman AAVE sebagai sumber dana, untuk melakukan arbitrase suku bunga guna mendapatkan hasil leverage. Meskipun beberapa pemimpin opini DeFi memiliki pandangan optimis mengenai hal ini, pasar tampaknya meremehkan risiko yang ada. Artikel ini akan membagikan beberapa pandangan tentang strategi ini. Secara keseluruhan, strategi pertambangan leverage PT AAVE+Pendle+Ethena tidak tanpa risiko, risiko diskonto aset PT masih ada, dan peserta perlu menilai risiko secara objektif dan mengontrol tingkat leverage untuk menghindari likuidasi.

Analisis Mekanisme Keuntungan Leverage PT

Mekanisme strategi hasil ini melibatkan tiga protokol DeFi: Ethena, Pendle, dan AAVE. Ethena adalah protokol stablecoin yang berorientasi pada hasil, yang secara risiko rendah mendapatkan tarif short dari pasar kontrak berjangka melalui strategi Delta Neutral. Pendle adalah protokol suku bunga tetap, yang memecah token dengan suku bunga mengambang menjadi Principal Token(PT) yang mirip dengan obligasi tanpa bunga dan sertifikat hasil(YT). AAVE adalah protokol peminjaman terdesentralisasi, di mana pengguna dapat menggunakan cryptocurrency sebagai jaminan untuk meminjam cryptocurrency lainnya.

Strategi ini mengintegrasikan tiga protokol ini: menggunakan sUSDe dari Ethena sebagai sumber pendapatan di PT-sUSDe dalam Pendle, memanfaatkan AAVE untuk menyediakan dana, melakukan arbitrase suku bunga untuk mendapatkan pendapatan leverage. Proses spesifiknya adalah: mendapatkan sUSDe di Ethena, menukarnya menjadi PT-sUSDe di Pendle untuk mengunci suku bunga, menyimpan PT-sUSDe di AAVE sebagai jaminan, meminjam USDe dan stablecoin lainnya, dan mengulangi siklus ini untuk meningkatkan leverage. Pendapatan terutama ditentukan oleh suku bunga dasar PT-sUSDe, faktor leverage, dan selisih suku bunga AAVE.

Keadaan pasar strategi ini dan partisipasi pengguna

Setelah AAVE mengakui aset PT sebagai jaminan, strategi ini dengan cepat menjadi populer. Saat ini, AAVE mendukung dua jenis aset PT, yaitu PTsUSDe Juli dan PTeUSDe Mei, dengan total pasokan sekitar 1 miliar dolar.

Sebagai contoh PT sUSDe Juli, dalam mode E-Mode, maksimum LTV adalah 88,9%, secara teori dapat mencapai sekitar 9 kali leverage. Tanpa mempertimbangkan biaya seperti Gas, tingkat pengembalian maksimum teoritis untuk strategi sUSDe dapat mencapai 60,79%, belum termasuk hadiah poin Ethena.

Dalam hal distribusi peserta yang sebenarnya, sebagai contoh kolam dana PT-sUSDe di AAVE, total 450 juta dolar AS disediakan oleh 78 investor, dengan proporsi besar dari paus dan rasio leverage yang tidak kecil. Rasio leverage dari empat alamat teratas masing-masing adalah 9 kali, 6,6 kali, 6,5 kali, dan 8,35 kali, dengan modal masing-masing sekitar 10 juta, 7,25 juta, 5,75 juta, dan 3,29 juta dolar AS.

Terlihat bahwa investor umumnya mengatur leverage yang cukup tinggi untuk strategi ini, tetapi pasar mungkin terlalu optimis, dan bias pengenalan risiko ini dapat menyebabkan likuidasi massal.

Risiko Diskonto Tidak Bisa Diabaikan

Banyak analisis menekankan bahwa strategi ini memiliki risiko rendah atau bahkan tanpa risiko, tetapi kenyataannya tidak demikian. Strategi penambangan dengan leverage memiliki dua jenis risiko utama: risiko nilai tukar dan risiko suku bunga. Meskipun USDe sebagai protokol stablecoin yang matang memiliki risiko penyimpangan harga yang lebih rendah, tetapi ini mengabaikan keunikan aset PT.

Aset PT memiliki konsep masa berlaku, penebusan awal harus dilakukan melalui perdagangan diskonto di pasar sekunder AMM Pendle, oleh karena itu harga aset PT akan berubah seiring dengan transaksi, tetapi secara keseluruhan cenderung ke 1. Desain oracle harga aset PT oleh AAVE mengadopsi skema penetapan harga off-chain, yang dapat mengikuti perubahan struktural suku bunga PT, dan juga dapat menghindari risiko manipulasi pasar jangka pendek.

Ini berarti bahwa ketika suku bunga aset PT mengalami penyesuaian struktural atau pasar konsisten bullish dalam jangka pendek, AAVE Oracle akan mengikuti perubahan tersebut, sehingga memperkenalkan risiko suku bunga diskonto. Jika kenaikan suku bunga PT menyebabkan penurunan harga aset PT, rasio leverage yang terlalu tinggi mungkin menghadapi risiko likuidasi. Oleh karena itu, penting untuk memahami mekanisme penetapan harga AAVE Oracle terhadap aset PT untuk menyesuaikan leverage secara wajar, menyeimbangkan risiko dan imbalan.

Fitur kunci termasuk:

1. Mekanisme AMM Pendle membuat perubahan harga yang dihasilkan dari perdagangan pasar semakin kecil menjelang tanggal jatuh tempo. AAVE Oracle menetapkan konsep heartbeat, yang menunjukkan frekuensi pembaruan harga, semakin mendekati tanggal jatuh tempo, pembaruan semakin lambat, dan risiko tingkat diskonto semakin rendah.

2. AAVE Oracle menggunakan perubahan suku bunga 1% sebagai faktor pembaruan harga. Jika selisih antara suku bunga pasar dan suku bunga Oracle melebihi 1% dan melebihi waktu heartbeat, pembaruan akan dipicu. Ini memberikan jendela waktu untuk menyesuaikan leverage dan menghindari likuidasi.

Pengguna strategi harus memantau perubahan suku bunga, dan segera menyesuaikan rasio leverage untuk mengendalikan risiko.